（原标题：赴港上市即将失效，尹同跃带领奇瑞“最后一跃”？）
$长城汽车(SH601633)$$比亚迪(SZ002594)$$吉利汽车(HK|00175)$
文：互联网江湖 作者：刘致呈
即将进入8月，奇瑞赴港IPO却没了动静。
根据港交所的规定，IPO申请的有效期通常为6个月，如果未在6个月内完成聆讯或上市，申请可能失效。
也就是说，2月份递交招股书后，奇瑞IPO的有效期仅剩一个月。
20年前，奇瑞就曾经启动上市程序，彼时因为与上汽的股权争议，上市计划很快夭折，随后，奇瑞开始股份制改造，继续谋求上市。谁想到，2007年二次IPO遇上国际金融危机，再次上市失利。
此后，奇瑞汽车先后6次IPO未果，堪称“IPO仰卧起坐大师”，直到今年2月，奇瑞再向港股递表。
“奇瑞十年前就该上市了。”2022年11月，奇瑞汽车董事长尹同跃曾对《财经》杂志表示。
IPO似乎成了奇瑞的“执念”。
对于IPO这事儿，尹同跃也定下了目标：2025年完成企业上市是首要任务。
到现在，招股书递交已有5个月，奇瑞年内IPO的目标还能达成吗？
“含电量”不足，奇瑞千亿估值能实现吗？
过去奇瑞IPO失败，原因有很多，有股权争议，有混改的影响，总之，IPO这条路走得不容易。天眼查APP股权信息显示，当前奇瑞控股持股奇瑞汽车38.6%。
有意思的是，正处在IPO的关键节点，奇瑞来了一波组织架构调整。
这波调整之后，奇瑞成立了国内业务事业群，下设星途事业部、艾虎事业部、风云事业部、QQ事业部四大事业部。
调整完成，有券商对奇瑞IPO定价上调12%。
仅仅是组织架构调整，就能让券商上调IPO定价，可见市场对于奇瑞的IPO期望值有多高了。
其实相比于内部调整，市场更为关注的一个点是估值。
中金公司预测，奇瑞上市后估值或达1200亿-1500亿。而有知情人士表示，奇瑞可能会获得1000亿元人民币估值。
从国内头部汽车厂商的销量和市值来看，奇瑞要想达到1500亿元人民币的估值，可能也并不容易。
原因在于，奇瑞业绩里的“含电量”不足，市场可能对高估值不买账。
对比长城、赛力斯、广汽、吉利、比亚迪、长安等几家车企的新能源车销量占比，就不难得出一个结论：“含电量”越高的车企，二级市场的估值也会水涨船高。
比亚迪自然不用说，年销400多万辆，新能源汽车销量占比100%，市值1万亿；
吉利汽车，年销217万辆车，新能源占比40%，市值1700多亿港元；
赛力斯年销量49万辆，新能源汽车占比85%，市值2100多亿元
广汽集团销量200万辆，新能源占比22%、市值760亿；
长城汽车，年销123万辆，新能源26.09%，市值1800多亿。
长安汽车，年销260万辆，新能源占比27. 37%，市值1200多亿。
根据招股书披露的数据，奇瑞年销量260万，新能源渗透率为22.41%。
对比年销量来看，奇瑞的体量与长安汽车相当，新能源渗透率则与广汽相当，如果用相对估值法来看，参考比亚迪25倍PE、长城18倍PE，考虑到奇瑞的新能源业务短板，给12x PE的话，对应的估值在1500亿左右。
如果用DCF模型给奇瑞估值，假设未来五年营收CAGR 15%、净利润率在6%～7%，永续增长率3%，那么合理的估值区间，可能在 750亿-900亿之间。
但无论哪种估值方法，新能源溢价不足，始终是奇瑞IPO的一个DEBUFF。
从招股书披露的数据来看，从2022年到2024年，奇瑞汽车的新能源业务成长可能有些慢了。
这三年，奇瑞的燃油车营收占比分别，75.9%、87.8%及74.8%；相对应的，新能源汽车营收占比只有13.2%、4.9%以及16.0%。
什么意思呢？
新能源最快的几年，奇瑞新能源业务占比只提升了3%。
要知道，这几年间，国内市场新能源汽车新车销量首次突破50%，新能源汽车市场销量迅速增长。
奇瑞可能错过了这十年以来最大的一波国内市场增长红利。
反映到乘用车毛利率上，奇瑞从2022年的13%到2024年增长14.7%，毛利率仅仅提升了1.4%。
换句话来说，这几年奇瑞的冲高战略可能并不完美。
直观地反映在业务上，星途、星纪元冲高可能效果不佳。
看数据，2024年，星纪元系列在内的星途品牌总销量为14万辆，同比增长12.3%，月销1万辆，是个难以跨过去的门槛。有汽车行业分析师透露，新能源品牌能不能成功，1万辆是个生死线。
也许你会问，既然奇瑞高端品牌失利，可为何2024年奇瑞新能源营收占比率还增长3%？
答案在于，真正接过奇瑞冲高接力棒的是智界。
根据懂车帝公布汽车销量数据，近一年智界R7 的销量为6.6万辆，智界S7的销量为1.8万辆。
可以说，在国内市场，智界以一己之力撑起了奇瑞的高端化。
去年4月，尹同跃曾表示：“中国要想造好车，离不开华为。”
但现实是，奇瑞要造好车，不能只靠华为。
根据懂车帝的数据统计，2025年，智界S7只在1月销量（零售）突破1000辆，2月到4月的销量分别只有832辆（零售），962辆和565辆（零售）。
卖得好一点的智界R7，6月份的批发量也只有1903台。
长期来看，智界品牌的热度不足以维系奇瑞在高端市场的份额，而奇瑞自身主打高端市场的品牌尚未稳得住心智。
奇瑞冲高这么难，原因有很多。
比如前面提到的错过新能源红利，再比如多方向的尝试，导致产品线太复杂。
汽车行业，品牌战线铺得太大，越是贪多嚼不烂。你看特斯拉、小米，不都是两款核心产品打下了天下？
产品之外，渠道也是原因之一。
新能源品牌大多数是自营，而奇瑞等车企，还是停留在上渠道个时代，变革渠道压力越来越大。
过去对于汽车品牌来说，自建渠道是增加经营成本。
但现在，比亚迪在搞直营，新势力也在搞直营，重新梳理渠道，当渠道的服务水平提升了，自建渠道其实也是一种“无形资产”。
华为当初为什么能切入汽车产业？其中遍布全国的渠道门店是一个很重要的销售资产。
对于重决策的消费品来说，好的服务本身其实就是一种资产。
接下来，渠道问题能不能解决，就看奇瑞内部有没有真正能站出来的牛人，能带来一波真正意义上的变革了。
海外市场“点石成金”，奇瑞IPO打出“底牌”
虽然含电量不足，但看完这份招股书，不难发现奇瑞业绩表现并不差，甚至颇为可圈可点。
从2022年到2023年，奇瑞年利润增长率近80%，营收从926.18亿增长到1632.05亿元。
仅仅2024年前9个月，奇瑞汽车营收1821.54亿元，利润达到113.12亿元，前三季度的业绩其实已经超过了2023年全年。
业绩如此出彩，海外业务立了大功。
招股书数据显示，2022—2024年，奇瑞在海外市场的销量分别达到了45.1万辆、93.7万辆和114.5万辆，占集团总销量的36.6%、49.8%和44.0%。
如果从单车例如的角度来看，奇瑞单车利润近1.6万元，比长城、吉利、比亚迪都高。
奇瑞单车营收、毛利率都打不长城，可为何单车利润比长城要高？
核心就在于海外市场。2024年，奇瑞出口卖了100万辆，卖出了我国汽车出口总量的五分之一。
但奇瑞在海外能一直增长下去吗？
我们不妨推演一下，如果把时间线拉长，未来奇瑞在海外市场可能会面临两种局面。
第一种，关税问题谈妥了，出海会成为各家车企的新增长方向。
也就是说，可以预见的未来，海外市场的红利终有一天会消失的，面对丰田、本田奇瑞能打，可比亚迪、吉利终归都是要出海的。
奇瑞必须问自己的一个问题是，那些在国内市场打不过的品牌，到了海外市场就能打得赢吗？
对于汽车品牌出海，我还是那个观点，国内市场就是个练兵场，国内打不过，海外防线的崩塌，恐怕只是时间问题。
第二种：关税谈崩了，全世界都互相对汽车产业征关税，海外市场的高利润时代结束了。
当然，得益于国内市场的产业链、人力成本优势，海外业务可能还会有一个相对不错的毛利率，但是到那时，毛利率水平还能像过去三年一样吗？
恐怕很难。
综合来看，当前海外市场的竞争不确定性仍存，再叠加新能源估值溢价不足，在这个时候执意赴港上市，未必是最优解。
一来，港股新能源汽车并不少。
理想、比亚迪、零跑都在港股上市，而且港股投资者高度重视车企在新能源汽车，尤其是纯电和混动技术及智能驾驶领域的布局。
这些都是奇瑞相对薄弱的领域。
典型的比如800V高压平台，奇瑞直到2024年9月才有量产车型上市，远落后于新势力。
再加上，奇瑞在研发上的投入有限，可能进一步加剧技术上相对劣势。招股书显示，2024年1—9月，奇瑞的研发支出为65.53亿，2023年是66.64亿元，而比亚迪研发费用为312.45亿元，吉利也有103亿。
如果技术投入不足，那么未来随着燃油车需求进一步滑坡，车企的竞争劣势可能会被放大，进而可能影响资本市场定价。
二来，时机不对。
眼下，国内市场价格战还未分出胜负，资本市场恐怕也很难给一个好的定价。这时候，单讲一个海外业务高毛利的故事，恐怕难以让市场信服。
作为国内几家主要车企之一，有着两百万辆销量规模的奇瑞不是没有上市的实力，只是，是不是非要为了一个执念，在此时上市，可能是需要考虑的问题。
在国内市场，越是有能力打价格战的车企，越是实力强劲。
打价格战的本质，一是打技术储备，二是打降本能力。这两者可能都不是奇瑞最擅长的。
前阵子，尹同跃在2025中国汽车论坛上说：“在国内，我们打不还手骂不还口。”
关键不在于“还不还手”，而在于，面对高烈度的“技术战、成本战”，你有没有还手的能力。
懂车帝销量榜数据，星纪元ES。6月份销量2000多台，星纪元ET1907台，与华为合作的智界R7 ，6月销量3000台出头，智界S7不超过500台。
高端新能源市场，奇瑞增长可能还是缺乏后劲儿。
奇瑞不是没有反思，尹同跃也曾总结：在新能源汽车领域是“起了个大早，赶了个晚集”。
市场是理性的，反思之外，恐怕还得拿出更多实际行动。
对于这次IPO所得的资金，奇瑞表示将用于新能源相关技术研发，以及下一代汽车核心技术能力。
接下来，奇瑞能不能凭借技术能力反超，成为下个造车界下个时代的强者，值得期待。
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